Dramatické dějiny úrokových sazeb posledních 82 let

Pavel Kohout | 16. 5. 2016 | Vstoupit do diskuze

Studujte historii, dozvíte se, jak možná bude vypadat budoucnost. Téměř všechno už tu jednou bylo. Platí to i pro nulové úrokové sazby. Ale ani ony nejsou novinkou. V předválečných Spojených státech převládaly sazby podobné dnešním: poblíž nuly. Příčiny extrémně nízkých sazeb jsou podobné: v obou případech jde o důsledky významné hospodářské recese.

Ve 30. letech samozřejmě šlo o Velkou depresi, která měla ještě mnohem drtivější následky než to, co se odehrálo po pádu Lehman Brothers v roce 2008. Extrémně nízké sazby trvaly až do války a ještě v květnu 1947 byly na hladině pouhých 0,38 procenta. Osmnáct let po Černém čtvrtku 1929!

Potom úrokové sazby postupně rostly. Výjimkami byly doby hospodářských recesí (vyznačeno v grafu šedými sloupci), ale až do května 1981 je zřetelný dlouhodobě rostoucí trend. Tehdy v roce 1981 sazby kulminovaly v důsledku měnové politiky Federálního rezervního systému, který se tehdy zcela vážně pustil do boje s inflací.

Krátkodobé americké úrokové sazby, leden 1934 až duben 2016

Tento boj byl úspěšný, takže od léta 1981 docházelo k postupnému poklesu sazeb. Inflace postupně klesala, což Federálnímu rezervnímu systému umožňovalo klonit se postupně ke stále nižším sazbám. Výjimkou byla období hospodářských konjunktur, ale jinak byl vývoj prakticky zrcadlově převrácený oproti tomu, co předcházelo během dřívějších desetiletí.

Mimořádný pokles sazeb nastal po 11. září 2001, kdy Federální rezervní systém preventivně snížil sazby, aby odvrátil případnou recesi způsobenou šokem po teroristickém útoku. To se v zásadě podařilo. Navíc se ukázalo, že příznivý inflační vývoj umožnil ještě dále snižovat sazby.

K poslednímu zvyšování úrokových sazeb docházelo od února 2004 až do února 2007. Tento cyklus zvyšování sazeb ovšem již nedokázal ztlumit úvěrový boom, který začal v roce 2002. Následovala hypoteční krize, jejímž bezprostředním důsledkem byl pád Lehman Brothers. Od té doby jsou sazby na prakticky nulové úrovni a ekonomika je pořád ve stavu, který není zcela normální: je stále „pokrizový“.

Jak je možné, že inflace a úrokové sazby od roku 1981 trendově klesaly? Jedno vysvětlení spočívá v metodice výpočtu inflace. Index spotřebitelských cen se od roku 1982 počítá podle jiného vzorce, do kterého již nevstupují ceny nemovitostí. Ty byly nahrazeny tzv. imputovaným nájemným, což je cena bydlení přepočtená na ekvivalent nájemného. Do ceny bydlení vstupují úrokové hypoteční sazby: takže když úrokové sazby klesají, imputované nájemné rovněž klesá, takže snižování sazeb má vlastně antiinflační dopad! Že ceny bydlení ve skutečnosti rostou, již statistiky nezajímá… takže klidně se může stát (a také se to v nedávných letech stalo), že trh prožívá masivní realitní boom a statistici si toho vůbec nevšimnou. Ani centrální bankéři.

Nyní je samozřejmě na řadě otázka, kdy úrokové sazby opět porostou. Poslední období extrémně nízkých sazeb trvalo dvě desetiletí. Kdyby se historie měla opakovat stejným způsobem, mohli bychom na vyšší sazby čekat asi tak do roku 2028.

Historie se ovšem nikdy neopakuje zcela stejně. Současná americká ekonomika je jiná, než bývala v roce 1936 nebo 1946. Nyní je Amerika mnohem více zadlužená, pokud počítáme dluh státu, dluh firem a dluh domácností dohromady. Zvyšování sazeb by nyní mohlo mít významnější následky než tehdy. Proto je pravděpodobné, že Federální rezervní systém bude možná se zvyšováním sazeb ještě opatrnější, než byl v roce 1947.

Pokud by vás zajímalo, jak je tomu v Evropě: téměř přesně totéž v bleděmodrém. Čísla se liší jen málo, podstata příběhu je stejná.

Praktické důsledky?

• Neexistuje žádný dlouhodobý průměr výnosu dluhopisů, který bychom mohli považovat za bernou minci.
• Veškeré odhady výnosu pevně úročených nástrojů by měly pracovat výhradně se současnými úrokovými sazbami.
• Ačkoli růst indexu spotřebitelských cen je stále velmi nízký, neznamená to, že inflace neexistuje. Měnová inflace (objem peněz v ekonomice) roste normálním tempem v USA (tj. asi 7 procenty ročně), v eurozóně dokonce přesahuje 10 procent. Totéž platí pro některé nečlenské země jako Švédsko nebo Česko. Spotřebitelské ceny zde rostou velmi pomalu, ale měnová inflace je dvojciferná.
• Za těchto okolností je lepší investovat do akcií a nemovitostí spíše než do pevně úročených cenných papírů.